Bill Ackman descend du train du CP

L'activisme actionnarial est-il un sport payant?

La saga Bill Ackman au Canadien Pacifique (CP) est terminée. Le milliardaire américain à la tête du fonds de couverture activiste Pershing Square a liquidé ce qui restait de ses actions dans le CP après un passage pour le moins remarqué au sein du chemin de fer canadien. Un « succès » qui laissera peut-être un goût amer aux administrateurs et dirigeants des sociétés canadiennes inscrites en bourse.

Selon différentes sources, les gains réalisés par son placement dans le CP atteindraient 2,6 milliards de dollars américains pour Pershing Square. Au total, c’est entre 6 000 et 7 000 emplois qui auront été supprimés au CP pour réaliser ce beau profit.

Malgré une année 2015 par ailleurs désastreuse pour le fonds Pershing Square, celui-ci, qui ne compte que 18 personnes à sa direction, leur a distribué en rémunération quelque 515 millions de dollars US, soit 28,6 millions de dollars par individu en moyenne. Pourquoi travailler si dur à bâtir des entreprises quand on peut vite s’enrichir par des tractations financières?

La saga

Rappelons qu’Ackman avait amorcé en 2011 une course aux procurations visant à remplacer le PDG et plusieurs membres du conseil d’administration. À l’époque, le conseil en place avait refusé de remplacer son PDG par Hunter Harrison ainsi que le proposait Ackman. Et pour cause! Harrison était le PDG sortant du concurrent direct, le CN, et une telle embauche aurait constitué une transgression des valeurs du CP et possiblement des valeurs même de la société canadienne.

De plus, au fil des années, les membres du conseil du CP, le management, et même les analystes et experts qui suivaient de près l’industrie ferroviaire, étaient tous convaincus que des différences structurelles (la géographie difficile du réseau du CP, notamment) expliquaient la performance inférieure du CP comparativement aux autres entreprises ferroviaires nord-américaines. À quoi bon changer le PDG quand les problèmes sont liés à des facteurs externes et incontrôlables?

Mais Ackman a gagné son pari. Peu avant l’assemblée annuelle de 2012, le PDG et le président du conseil du CP, entre autres, ont remis leur démission. Les investisseurs institutionnels s’étaient rangés derrière l’activiste américain, et l’issue du vote était prévisible. Les candidats administrateurs de Pershing Square ont pris le contrôle du conseil, et Harrison a été embauché.

En quelques mois à peine, le CP s’est transformé. Le ratio d’exploitation qui atteignait plus de 81% sous l’ancienne direction (dépenses d’exploitation en pourcentage des revenus, donc plus le ratio est faible, meilleure est la performance), s’est rapidement amélioré. Le CN, qui était considéré comme le plus efficace des chemins de fer nord-américains, affichait un ratio d’exploitation de 63% à cette même époque.

Quatre ans plus tard?

Pour l’année 2015, le CP a terminé avec un ratio d’exploitation de 61% contre 58,2% pour le CN. Une amélioration pour le moins spectaculaire! Ainsi, l’activiste Bill Ackman aura eu la main heureuse en forçant l’embauche de Hunter Harrison. Évidemment, il aura grandement profité de cette intervention.

Cet indéniable succès est devenu le cas d’école cité en exemple pour justifier, voire pour glorifier, le travail de ces activistes. Mais le cas du CP, s’il s’agit d’une réussite jusqu’à présent (mesurée par la performance financière, du moins), comportait des conditions uniques qui ne peuvent se répéter aisément. En effet, combien de PDG nouvellement retraités sont disponibles et prêts à traverser chez le concurrent direct (en contravention des ententes formelles avec son employeur) et à reprendre du service immédiatement? Phénomène plutôt rare s’il en est un!

Le CP reste la seule intervention d’Ackman qui réunissait ces conditions exceptionnelles. En fait, la feuille de route de Bill Ackman contient de nombreux et cinglants échecs. Après des interventions ratées chez les détaillants JC Penney, Target et Borders, Ackman a essuyé de lourdes pertes chez Valeant et Herbalife. D’ailleurs, l’actif géré par Pershing Square a perdu plus de 20% de sa valeur au cours de l’année 2015, et ce, malgré la performance réalisée avec le CP. Mais, au pays des merveilles des fonds de couverture, une telle performance n’a pas de conséquences négatives sur leur enrichissement!

Quel sera le legs du passage de Bill Ackman au CP dans le paysage de la gouvernance des entreprises canadiennes? Ce coup d’éclat aura assurément convaincu (ou aurait dû convaincre) tous les conseils de sociétés inscrites en bourse qu’aucune entreprise n’est à l’abri de l’assaut d’un activiste. Peu importe la taille de l’entreprise ou la composition du conseil, toute société est une cible potentielle. D’ailleurs, la règlementation canadienne est très favorable aux actionnaires activistes.

Pour éviter d’apparaître sur le radar de ces activistes, les conseils d’administration et la direction des grandes sociétés peuvent être tentés de tout mettre en oeuvre pour rencontrer les objectifs trimestriels, les « attentes » des analystes de façon à ce que la valeur de l’action croisse sans cesse ou, à tout le moins, ne chute pas. Bref, la menace de l’activisme actionnarial, que le passage d’Ackman au CP aura rendu bien réelle, pourrait bien avoir comme conséquence d’ajouter aux autres sources de pression exercées sur la direction pour l’inciter à prendre des décisions qui auront un effet positif à court terme.

Finalement, ce type d’opération, destructrice d’emplois mais créatrice d’immenses richesses pour les fonds de couverture et autres investisseurs accrédite la thèse d’un système inique qui doit être changé.

Les opinions exprimées dans ce texte n’engagent que les auteurs.