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		<title>Le CAC 40, les rachats d’actions et la gestion à court terme</title>
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		<pubDate>Wed, 01 Jun 2016 18:03:08 +0000</pubDate>
		<dc:creator><![CDATA[mlamnini]]></dc:creator>
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		<description><![CDATA[Lors du dernier exercice financier complété, près des trois quarts des sociétés du CAC40 ont procédé à un rachat d’actions. Ces rachats, pour une valeur de quelque 10,7 milliards d’euros, représentaient en moyenne 23 % des bénéfices annuels de ces sociétés. De même, 75,6 % des entreprises américaines du S&#38;P 500 ont racheté des actions au cours du [&#8230;]]]></description>
		<content><![CDATA[Lors du dernier exercice financier complété, près des trois quarts des sociétés du CAC40 ont procédé à un rachat d’actions. Ces rachats, pour une valeur de quelque 10,7 milliards d’euros, représentaient en moyenne 23 % des bénéfices annuels de ces sociétés. De même, 75,6 % des entreprises américaines du S&#38;P 500 ont racheté des actions au cours du quatrième trimestre 2015, selon FactSet.

Plusieurs raisons sont généralement invoquées pour justifier un rachat d’actions :

	La société estime qu’au prix actuel, son titre est sous-évalué et qu’il représente donc une aubaine ; du moins ce serait le message que la direction souhaite communiquer aux investisseurs. Cet argument semble peu plausible, puisque l’on constate que ces rachats surviennent souvent lorsque le titre se négocie à un prix proche du sommet du marché boursier (William Lazonick, Harvard Business Review, 2014) ;
	Les marchés financiers accordent une énorme importance au bénéfice par action (BPA) et à sa croissance. Or, il est possible de provoquer une hausse du BPA en réduisant le dénominateur, c’est-à-dire le nombre d’actions en circulation. Ainsi, en affectant une part importante de la trésorerie au rachat d’actions, la direction espère faire mousser (ou soutenir) le prix du titre de la société. De même, l’exercice par le management d’options sur le titre produit un effet de dilution du BPA, effet que l’on voudra contrecarrer en rachetant un nombre d’actions équivalent au nombre d’actions émises pour l’exercice d’options;
	La société estime que ses avoirs liquides dépassent la somme requise pour les projets d’investissements rentables dont elle dispose. La trésorerie excédentaire doit alors être distribuée aux actionnaires sous forme de rachats d’actions.

Le rachat de ses actions par une société serait donc soit une mesure d’ingénierie financière destinée à faire mousser le prix du titre, soit un affligeant aveu d’une direction qui ne sait ni ne veut utiliser ces milliards d’euros pour des projets d’investissement et de développement à long terme de l’entreprise…

Mais pourquoi une direction agirait-elle ainsi ?

Rappelons que les systèmes d’intéressement des dirigeants comportent souvent une obligation de performance financière. C’est un fait, déplorable peut-être, que les investisseurs, analystes financiers et médias spécialisés en finance se focalisent sur cet indicateur de performance qu’est le bénéfice par action et son rythme de croissance. Les attentes des marchés financiers quant au BPA ont un effet direct sur la valeur du titre et ainsi sur le « rendement total pour l’actionnaire » (RTA).

Plusieurs entreprises s’engagent sur des résultats spécifiques de BPA d’un trimestre à l’autre. Ces promesses, bien qu’accompagnées de mises en garde quant à leur réalisation, sont généralement reçues comme des engagements formels qu’il vaut mieux ne pas décevoir.
Mimétisme
Pour éviter toute forme de réprimande des agences de conseil en vote de procuration et autres gendarmes de la gouvernance, ou encore tout vote négatif des actionnaires, les conseils d’administration de ces entreprises ont compris qu’il valait mieux aligner la rémunération variable des dirigeants sur des mesures « indiscutables » de performance comme le RTA et le BPA.

A cet égard, le mimétisme observé dans les politiques de rémunération des sociétés occidentales cotées en Bourse n’est guère surprenant puisqu’elles sont soumises aux mêmes impératifs financiers. Tout se passe comme si ces entreprises n’affichaient aucune singularité qui commanderait une évaluation spécifique de la performance de leurs dirigeants sur la base d’indicateurs de création de valeur à long terme et de préoccupation sociétale.

Ainsi, plus de la moitié des entreprises du CAC40 qui ont procédé à des rachats d’actions avaient adopté un régime de rémunération variable dont le critère d’octroi est basé sur l’atteinte d’une cible de rendement total de l’action ou du BPA.

Se peut-il qu’étant donné leur effet bénéfique, à court terme du moins, sur le prix de l’action, les rachats massifs d’actions soient motivés par ce lien entre rémunération des dirigeants et des indicateurs comme le RTA ou le BPA ? Motivés par des programmes de rémunération de cette nature, les dirigeants ont un intérêt économique personnel à atteindre les résultats trimestriels attendus par les marchés financiers. Toute défaillance ferait l’objet de sanctions sévères par les marchés boursiers, et éventuellement attiserait la convoitise des fonds spéculatifs dits « activistes ».
Mesures manipulables à court terme
Ce n’est pas, comme le gouvernement français semble supputer, en fixant des plafonds pour la rémunération des dirigeants d’entreprise que l’on corrigera cette situation. En effet, force est de constater que ce sont des gouvernements de toute orientation, au travers d’instances comme le Conseil de stabilité financière du G20 ou de régulation comme la loi Dodd-Frank aux Etats-Unis, qui ont insisté, à la suite de la crise de 2008, pour que les rémunérations incitatives accordées aux dirigeants d’entreprises soient étroitement liées à des mesures quantitatives de performance.

Peut-on concevoir mesures plus « objectives » et facilement vérifiables que le rendement pour les actionnaires et le bénéfice par action ? Or, ce sont des mesures éminemment manipulables à court terme. Le rachat d’actions est un outil utile à cette fin.

Cette gestion de court terme, décriée par de nombreux observateurs, est un mal qui menace toutes les sociétés cotées. Ce court-termisme est le fruit d’une logique financière implacable. Les modes de rémunération des dirigeants, louangés par les surveillants de la bonne gouvernance parce qu’arrimés à des mesures strictement financières, jouent un rôle critique à cet égard.

Il conviendrait donc de revoir en profondeur les modes de rémunération qui ont cours dans la plupart des entreprises cotées en Bourse.
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		<title>Les fonds « activistes » sont-ils utiles aux entreprises ?</title>
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		<pubDate>Mon, 02 Nov 2015 21:46:44 +0000</pubDate>
		<dc:creator><![CDATA[mlamnini]]></dc:creator>
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		<description><![CDATA[Les fonds d’investissement dits « activistes » sont l’objet d’une grande attention de la part des médias. Les protagonistes les plus en vue sont traités comme des stars : leurs photos se retrouvent en couverture des plus prestigieux magazines américains, et on sollicite leurs avis sur tous les enjeux économiques. Nouveaux rois de la finance pour certains, sombres [&#8230;]]]></description>
		<content><![CDATA[Les fonds d’investissement dits « activistes » sont l’objet d’une grande attention de la part des médias. Les protagonistes les plus en vue sont traités comme des stars : leurs photos se retrouvent en couverture des plus prestigieux magazines américains, et on sollicite leurs avis sur tous les enjeux économiques. Nouveaux rois de la finance pour certains, sombres magouilleurs pour d’autres, ils sont loin de faire l’unanimité.

Mais qu’en est-il exactement ?

Rappelons, d’abord, qu’un fonds de couverture est dit « activiste » lorsqu’il acquiert une participation dans une entreprise cotée (généralement autour de 5 %), et qu’il utilise différentes tactiques afin de contraindre le conseil d’administration ou la direction de l’entreprise ciblée à se conformer à ses requêtes.

Nous avons entrepris une recherche en profondeur du phénomène, en analysant les 259 cas d’activisme par des fonds d’investissement survenus en 2010 et en 2011 aux États-Unis. Le présent texte résume les principaux constats de cette étude.

Approches hostiles

Tout d’abord, quels sont les objectifs de ces fonds et quelles tactiques utilisent-ils ?

Les objectifs énoncés publiquement par les fonds activistes sont de nature variée. Deux groupes se démarquent particulièrement : faire vendre l’entreprise ciblée, ou la diviser en entités distinctes, ou encore lui faire supprimer les actifs jugés moins rentables (31 % des cas) ; élaborer ou modifier une politique de rachat d’actions, ou augmenter le dividende versé, afin de redistribuer aux actionnaires les liquidités accumulées (17 %).

Dans 29 % des cas, les fonds activistes affichent pour objectif des changements de la structure de gouvernance ou de la représentation au conseil d’administration. Bien qu’il s’agisse d’un objectif en soi, cela ne représente en réalité qu’une demande transitoire vers un autre but appartenant à l’une ou l’autre des catégories énoncées plus haut, mais celui-ci n’est pas divulgué d’entrée de jeu.

Quelques fonds activistes se contentent de communiquer discrètement avec la direction de l’entreprise, mais dans la majorité des cas (75 %), ils adoptent plutôt des approches hostiles. Ils commencent habituellement par une critique publique de l’entreprise, celle-ci visant à rallier d’autres actionnaires insatisfaits. Si la majorité des entreprises cèdent rapidement, les plus récalcitrantes subissent le déclenchement d’une course aux procurations (25 % des cas), un affrontement public souvent très difficile et chargé d’attaques personnelles. Très efficaces, ces tactiques permettent aux activistes d’atteindre leurs objectifs dans 72 % des cas.

Plus d’une entreprise sur trois appelée à disparaître

Quelles sont les conséquences de ces actions pour les entreprises ciblées ?

Le constat le plus frappant est sans doute le nombre d’entreprises qui, cibles des activistes, sont finalement vendues ou liquidées. En effet, plus d’une entreprise qui se trouve dans ce cas sur trois (37 %) est appelée à disparaître sur un horizon de quatre ans !

Si l’on compare à un échantillon aléatoire (même nombre de sociétés, de taille similaire et provenant des mêmes industries), nous observons les éléments suivants :

	un taux de rotation beaucoup plus élevé du PDG et du directeur financier ;
	une réduction du nombre d’employés trois ans après le passage de l’activiste (à l’opposé, l’échantillon aléatoire montre une croissance de 15 % du nombre d’employés sur la même période) ;
	une croissance des actifs totaux, pour les trois années suivant l’intervention, inférieure à l’inflation, comparativement à une croissance de plus de 20 % pour les entreprises de l’échantillon aléatoire.

Si de nombreuses études montrent que l’action s’apprécie dans les jours qui suivent l’annonce de l’intervention d’un fonds activiste, nos résultats indiquent qu’il n’y a pas de différence entre le rendement de l’action des entreprises ciblées par les fonds activistes et celui des sociétés de l’échantillon aléatoire, et ce sur une période de trois ans suivant l’annonce.

Des conséquences délétères

Que conclure de tout cela ? Une certitude : les fonds activistes n’ont pas une compréhension infiniment plus grande de la stratégie ou de la finance que les conseils d’administration ou les directions en place. Pour eux, la seule véritable voie de création de valeur passe par la vente de l’entreprise.

Les effets sur les entreprises attaquées, mais non vendues, sont moins clairs. Dans l’ensemble, la performance financière et opérationnelle ne s’améliore pas, mais ne se détériore pas non plus. Le management fait preuve de résilience, il doit s’adapter aux nouvelles conditions, aux contingences créées par les sacrifices consentis pour satisfaire les demandes des fonds activistes.

Les changements fréquents à la haute direction, l’élimination de toute marge de manœuvre provenant des encaisses, la réduction du nombre d’employés, la stagnation des actifs, la réduction des dépenses de recherche et développement, ainsi que le temps et l’énergie consacrés à gérer les attentes de l’activiste plutôt qu’à la gestion à long terme de l’entreprise… Voilà des conséquences en général plutôt nuisibles.

L’activisme actionnarial représente un fait transformateur, une remise en question fondamentale de la façon de gérer et de gouverner les sociétés cotées. Les gouvernements devraient s’inquiéter de la propagation rapide de ce phénomène au-delà des frontières américaines.

Les conseils d’administration de ces sociétés représentent la première ligne de défense contre un phénomène aux conséquences délétères pour notre système économique. Les conseils devront se montrer également… « activistes », s’ils souhaitent préserver les intérêts à long terme de leur entreprise et de toutes ses parties prenantes.
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		<title>Le capital du professeur Piketty</title>
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		<pubDate>Thu, 15 May 2014 19:30:11 +0000</pubDate>
		<dc:creator><![CDATA[mlamnini]]></dc:creator>
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		<description><![CDATA[Depuis la publication de la version anglaise de son livre, Capital in the 21st Century, M. Piketty est devenu la coqueluche de la gauche américaine. Bien qu’il soit qualifié de néo‑marxiste par les pontes de la droite, M. Piketty est en fait un héritier de la Révolution française à laquelle il fait de nombreuses références [&#8230;]]]></description>
		<content><![CDATA[Depuis la publication de la version anglaise de son livre, Capital in the 21st Century, M. Piketty est devenu la coqueluche de la gauche américaine.

Bien qu’il soit qualifié de néo‑marxiste par les pontes de la droite, M. Piketty est en fait un héritier de la Révolution française à laquelle il fait de nombreuses références toutes favorables. Dans un ouvrage abondant en ratiocinations, Piketty propose, avec une désinvolture séduisante, des violations en série des libertés fondamentales.

Même ceux, qui comme moi, sont mal à l’aise avec les actuelles inégalités de revenu et de richesse, particulièrement aux États-Unis, devraient sursauter d’effroi devant les remèdes qu’il met de l’avant.

Examinons quelques‑unes des politiques que M. Piketty propose de mettre en œuvre pour éradiquer les inégalités une fois pour toutes :

 	Faire passer les taux d’imposition marginaux à 80 %. [Traduction] « D’après nos estimations, le niveau optimal du taux d’imposition supérieur dans les pays développés serait supérieur à 80 %. ». Or, des économistes ont étudié le niveau optimal du taux d’imposition marginal au Canada. Par exemple, Veall (2012) écrit dans la Revue canadienne d’économique : [Traduction] « en ce qui concerne l’imposition, mon étude des recherches effectuées sur la réactivité fiscale au Canada m’amène à penser que, compte tenu de ce que nous savons à l’heure actuelle, il existe un risque que l’augmentation des [actuels] taux d’imposition marginaux supérieurs ne permette de mobiliser que de faibles recettes fiscales, voire aucunes. »
 	Imposer une taxe mondiale sur le capital. Il s’agit clairement de la « solution » préférée de M. Piketty et il salive à l’idée de pouvoir s’ingérer dans les affaires privées des citoyens pour y parvenir. L’application de cette taxe exigerait la collecte de [Traduction] « renseignements exhaustifs sur les actifs que possède un individu », de « renseignements qui devraient être fournis sous peine de sanctions prévues par la loi ». « Toute personne devrait déclarer ses immobilisations aux autorités financières mondiales afin qu’elle soit reconnue à titre de propriétaire légitime. Voilà ce que la Révolution française a accompli… » (caractère gras ajouté). Il faudrait qu’il y ait un partage à l’échelle internationale des renseignements financiers concernant tous les citoyens, des règles pour l’évaluation des actifs, des passifs et du patrimoine net… Le principe est plutôt simple : chaque administration fiscale nationale devrait recevoir tous les renseignements nécessaires pour lui permettre de calculer le patrimoine net de chacun de ses ressortissants.

Heureusement, ces prescriptions n’ont aucune chance d’être adoptées, pour des raisons à la fois politiques et pratiques. Il faut une certaine innocence en matières de finances pour ne pas percevoir la complexité et l’arbitraire de tenter d’attacher annuellement une valeur marchande à tous les types d’actifs (actions dans une société privée, maisons, appartements, terrain, automobiles, meubles, œuvres d’art, etc.).

Son livre s’attarde donc (longuement!) sur la description et l’historique du phénomène des inégalités de richesse mais ne propose aucun énoncé de politiques vraiment réalisables.

Pourtant, ce qui est plutôt étonnant c’est que le livre de M. Piketty, malgré ses lacunes, est accueilli comme le nouvel évangile des forces progressistes, un appel en faveur d’une action politique même de la part d’économistes et de commentateur modérés de centre gauche aux États‑Unis, ceux‑là mêmes qui devraient faire preuve de plus de discernement.

En fait, le livre a le grand défaut de traiter trop sommairement de phénomènes complexes. Autrement dit, M. Piketty a eu les yeux plus grands que la panse.

Prenons son « analyse » des inégalités considérablement accrues de revenu et de richesse dans les pays «anglo‑saxons» (soit les États‑Unis, le Royaume‑Uni, le Canada et l’Australie) par rapport aux pays européens. M. Piketty blâme principalement à cet égard les énormes augmentations de « salaires » versées aux dirigeants de sociétés cotées en bourse.

Selon M. Piketty, ce phénomène découle du fait que les dirigeants fixent essentiellement leur propre « salaire » et que, en raison de l’évolution des « normes sociales » et de « l’acceptabilité de la richesse » depuis l’ère Reagan et Thatcher, les dirigeants américains et britanniques peuvent se verser des rémunérations extraordinaires sans subir d’opprobre social.

Dans les faits, le salaire et les primes des dirigeants américains, en dollars indexés, n’ont pas augmenté substantiellement entre les années 1950 et les années 2000! (Frydman et Jenter, 2010)

Options d’achat d’actions

Les augmentations faramineuses de rémunération tiennent aux options sur le titre et autres formes de rémunération liées à la valeur du titre de la société. Or, dans son volumineux ouvrage, M. Piketty ne traite pas du phénomène et de son rôle dans l’inégalité de richesse. En fait, le terme « options d’achat d’actions » ne figure même pas dans l’index de son livre.

Dans un marché boursier qui carbure depuis une trentaine d’années au bénéfice par action, la rémunération fondée sur des options d’achat d’actions et des actions est devenue très attrayante : le produit de l’exercice de ces options et actions par les dirigeants est imposé au taux nettement inférieur applicable aux gains en capital. De plus jusqu’en 2004, ce type de rémunération n’entraînait aucun coût comptable pour la société. En réalité, les sociétés, américaines du moins, obtenaient un crédit d’impôt lorsque les options d’achat d’actions étaient effectivement exercées. Après 2004, une imputation aux résultats relativement modeste a été imposée.

L’attribution d’une rémunération liée aux actions aux dirigeants a débuté à petite échelle aux États-Unis au cours des années 1970 et a pris de l’ampleur dans les années 1980 pour représenter 26 % de la rémunération totale attribuée par les 50 principales sociétés américaines. Au cours des années 1990, ce pourcentage s’est établi à 47 % pour atteindre un sommet stupéfiant de 60 % au cours de la période allant de 2000 à 2005. (Frydman et Jenter, 2010)

Cette hausse était attribuable, entre autres, à des études universitaires réalisées dans les années 1980 censées montrer que les dirigeants recevaient un trop faible pourcentage de la hausse de la valeur boursière de leur société et étaient donc plus susceptibles d’entreprendre des projets «destructeurs de valeur» pour les actionnaires plutôt que de la maximiser.

Puis, au début des années 1990, ce sont des fonds d’investissement qui sont devenus, collectivement, les actionnaires majoritaires des sociétés; au départ, ces fonds appuyaient fortement cette rémunération sous forme d’options d’achat d’actions puisqu’elles semblaient lier la rémunération des dirigeants à la valeur des actions dans leur portefeuille, motivant ainsi les dirigeants d’entreprises à se préoccuper que de maximiser le prix du titre de la société.

Jusqu’aux années 1990, ce type de rémunération n’existait pratiquement pas en Europe (sauf au Royaume‑Uni). Même en 2008, le régime de rémunération des dirigeants européens était composé de seulement 19 % d’options d’achat d’actions et d’incitatifs liés aux actions. (Conyon et al., 2010)

Alors, puisque cette forme de rémunération par options établit un lien direct entre la rémunération des dirigeants américains et le rendement des marchés boursiers américains, il est facile de comprendre comment et pourquoi cette rémunération a fait un bond prodigieux au cours des derniers 30 ans.

Le graphique 1 qui suit montre qu’avant 1980, il n’y avait pas de corrélation entre la rémunération totale des dirigeants et les marchés boursiers. Puis, à compter des années 1980, c’est sans surprise que nous constatons qu’il existe une corrélation presque parfaite entre la rémunération totale des dirigeants américains et les marchés boursiers.

 [1]

Compte tenu du rendement des marchés boursiers américains au cours des trente dernières années (la valeur des actions du S&#38;P 500 a décuplé au cours de cette période), compte tenu du fait que la durée des options d’achat d’actions est habituellement de dix ans et que des actions et des options d’achat d’actions sont généralement, mais pas toujours, attribuées chaque année, la rémunération et la richesse des dirigeants américains ont fait en sorte que la plupart de ceux-ci se retrouvent dans le 1% et même le 0,1% des personnes les plus riches au cours de cette période de trente ans.

Fonds de couverture

L’évolution particulière du secteur financier américain (et britannique) a exacerbé la distribution inégale des richesses et a donné lieu à un niveau de concentration sans précédent de la richesse détenue par la tranche de 1 % des Américains les plus riches. Pourtant, ce fait important n’est même pas mentionné dans le livre de M. Piketty.

Ainsi, discrètement, à l’insu du grand public, est apparu un foisonnement de firmes spécialisées détenues par des intérêts privés réalisant des opérations financières, boursières et spéculatives de toute nature, créant une immense richesse pour leurs associés et gestionnaires.

Les fonds de couverture (qu’il serait plus approprié d’appeler des « fonds spéculatifs ») font partie de ces firmes spécialisées en grande partie occultes qui tiennent souvent un rôle principal, parfois un rôle de soutien, dans bon nombre de scandales financiers. Mettant en œuvre, avec l’argent des autres, des stratégies spéculatives, ils récoltent des honoraires de gestion habituels de 2 % ainsi que 20% des profits réalisés. Lorsque ces fonds de couverture font un pari réussi, ils gagnent le gros lot.

Une fois par an, le magazine Alpha collige les données sur les rémunérations gagnées par les 25 meilleurs parieurs. En 2014, selon ce magazine, ces 25 individus ont gagné collectivement 21,15 milliards de dollars, le butin allant de 300 millions de dollars à 3,5 milliards de dollars. Autrement dit, ces 25 « gestionnaires» ont gagné 3,5 fois la rémunération totale des 500 PDG des sociétés composant l’indice du S&#38;P 500, ces mêmes PDG qui font l’objet de vives critiques pour l’extravagance de leur rémunération. Les fonds de couverture utilisent bien évidemment des structures organisationnelles ingénieuses et d’autres manœuvres fiscales pour que leur revenu soit assujetti à un très faible taux d’imposition.

Ceux qui sont d’avis que les inégalités de revenu et de richesse doivent être réduites et qu’elles sont, à leur niveau actuel aux États-Unis, un phénomène explosif sur le plan social, doivent proposer des politiques réalistes et efficaces.

La solution ne viendra certainement pas du professeur Piketty!

Les opinions exprimées dans ce texte n’engagent que l'auteur.

[1] http://igopp.org/wp-content/uploads/2014/05/b5a19e31f2acfdd52b0ca0b7f238cc57.jpg]]></content>
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		<title>La rémunération des dirigeants sous forme d’options doit cesser</title>
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		<pubDate>Tue, 04 Dec 2012 20:09:56 +0000</pubDate>
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		<description><![CDATA[Ce fut une erreur et la source de multiples entourloupettes d&#8217;octroyer des options d&#8217;achat sur le titre de la société comme un élément important de la rémunération des dirigeants. Cette forme de rémunération, proposée et chaudement appuyée au départ par les investisseurs institutionnels, avait semblé un mécanisme simple, efficace sur le plan fiscal, pour aligner [&#8230;]]]></description>
		<content><![CDATA[Ce fut une erreur et la source de multiples entourloupettes d'octroyer des options d'achat sur le titre de la société comme un élément important de la rémunération des dirigeants. Cette forme de rémunération, proposée et chaudement appuyée au départ par les investisseurs institutionnels, avait semblé un mécanisme simple, efficace sur le plan fiscal, pour aligner les intérêts des dirigeants sur ceux des actionnaires. En effet, ce mode de rémunération transforma plusieurs dirigeants en forcenés de la création de valeur pour les actionnaires. Le phénomène annonça la fin du modèle de l'entreprise aux multiples parties prenantes. Pour beaucoup de sociétés, surtout celles ne comptant pas d'actionnaires importants pouvant exercer un certain contrôle, le conseil d'administration et la direction devaient désormais prendre leurs décisions dans l'intérêt d'une seule partie prenante : les actionnaires.

Les fiascos et scandales, qui ont nom Enron, WorldCom, Global Crossing et autres durant les premières années du XXIe siècle, ont jeté une douche froide. Les rémunérations gigantesques, sous forme d'options, accordées à certains dirigeants ont joué un rôle de premier plan dans la genèse de ces scandales. Puis, on oublia cet épisode. Les marchés boursiers s'emballèrent derechef. Les dirigeants firent le plein d'options jusqu'à ce que la crise financière ne survienne en 2008. Encore une fois, on blâma les formes de rémunération comportant des bonus extravagants. En fait, ce furent les options sur le titre qui alimentèrent la cupidité des principaux acteurs. Par exemple, les PDG de Bear Stearns et Lehman, dont la déconfiture déclencha la crise financière, ont reçu entre 2000 et 2008 quelque 88 millions de dollars et 62 millions de dollars en bonus mais ont réalisé par l'exercice d'options durant la même période 289 millions de dollars et 461 millions de dollars respectivement.

Depuis, on cherche les moyens de mieux encadrer les rémunérations, d'en mitiger les abus. La part des options dans la rémunération globale diminue au profit des actions de performance. Car, en effet, la rémunération sous forme d'options fait l'objet de critiques persuasives :

 	La loterie des options : les options sur le titre accordées aux dirigeants de sociétés ont tendance à récompenser la "chance" autant que la performance; un marché boursier haussier fait monter toutes les barques; à moins que le prix d'exercice ne soit indexé en fonction d'un indice boursier (une pratique rare qui soulève d'autres questions épineuses), les dirigeants "veinards" qui traversent une de ces époques récurrentes de flambée des cours boursiers deviendront très riches; ceux qui passeront une bonne partie de leur carrière en période de stagnation boursière auront moins de chance.
 	Mais une loterie d'un type particulier car les détenteurs des billets peuvent, à court terme, exercer une certaine influence sur le numéro gagnant par diverses astuces comptables et financières ; cette particularité devient une tentation à laquelle plusieurs n'ont pu résister.
 	La volatilité de la richesse : les options sont source importante d'enrichissement mais cette "fortune de papier" est vulnérable aux aléas des fluctuations boursières, ce qui ne peut qu'influencer les motivations et comportements des dirigeants : millionnaire un jour, simple salarié le lendemain; les options sont source d'anxiété devant les impondérables; aussi, malgré que l'on puisse s'attendre à une grande aisance financière par cette forme de rémunération, les dirigeants continuent de demander des multiples formes de protection, comme les contrats d'emploi avec généreuses primes de départ, des régimes de retraite spéciaux, etc.
 	L'incitation au risque : selon certains, les options incitent les dirigeants à prendre plus de risques qu'il n'est souhaitable puisqu'ils profitent des poussées à la hausse du prix du titre mais, en exerçant leurs options avec sagacité, ne sont pas pénalisés outre-mesure par les mouvements baissiers.
 	La vraie valeur des options : la pratique, la norme presque, fait que l'on attribue chaque année des options aux dirigeants. Pour les fins de rapporter aux instances appropriées le montant de la rémunération accordée aux dirigeants, il faut donner une valeur aux options accordées aux dirigeants. Pour y arriver, on a recours à une formule mathématique conçue pour d'autres fins et n'ayant qu'une pertinence marginale pour le type d'options accordées aux dirigeants. Néanmoins, ce modèle d'évaluation, dit Black-Scholes, sert à donner une valeur monétaire aux options pour les fins des rapports annuels.

Cette mesure ne fournit aucune indication de la véritable rémunération en espèces qui sera encaissée un jour. Les options sont acquises au fil d'un certain nombre d'années, et peuvent généralement être exercées pour une période de dix ans après leur attribution. On ne connait pas, au moment de leur octroi, la valeur réelle en espèces que pourront en tirer les dirigeants qui les détiennent, mais ces montants peuvent être plusieurs fois supérieurs à leur valeur estimée selon Black-Scholes.

Le moment est venu de trancher le nœud gordien d'un système de rémunération largement appuyé sur les options d'achat d'actions. Les options sur le titre devraient être graduellement éliminées de la rémunération des dirigeants. On pourrait arriver à ce résultat par le biais de la réglementation, mais il n'est pas souhaitable de faire intervenir les gouvernements sur ces questions. Il revient aux conseils d'administration d'assumer leur responsabilité, de tenir compte des effets pervers et pernicieux de la rémunération sous forme d'options sur le titre, d'en réduire graduellement l'importance jusqu'à leur élimination éventuelle.
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