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	<title>IGOPPActions multivotantes &#8211; IGOPP</title>
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		<title>« Shopify and the Problem of Shareholder “Approval” at Multi-Class Companies »</title>
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		<pubDate>Wed, 07 Aug 2024 14:32:54 +0000</pubDate>
		<dc:creator><![CDATA[IGOPP Site web]]></dc:creator>
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		<description><![CDATA[« Media reporting can make proxy season seem more dramatic than it is. While breathless coverage of board strife, impossibly high executive pay figures and shareholder activism at well-known companies is the norm, the overwhelming majority of director election and executive compensation proposals pass with majorities of 90% and upwards. The handful of proposals that [&#8230;]]]></description>
		<content><![CDATA[« Media reporting can make proxy season seem more dramatic than it is. While breathless coverage of board strife, impossibly high executive pay figures and shareholder activism at well-known companies is the norm, the overwhelming majority of director election and executive compensation proposals pass with majorities of 90% and upwards.

The handful of proposals that fail understandably draw headlines – yet many proposals opposed by a majority of shareholders fly under the radar. That’s because (with some notable exceptions [1]) most reporting fails to acknowledge how multi-class share structures, which give certain shares typically held by founders and insiders more voting power than those held by institutional and retail investors, obscure investor sentiment.

Proxy voting is highly technical in and of itself, and its ultimate influence on how companies are run is even more complicated. So why does the impact of multi-class share structures matter? Because giving insiders and founders disproportionate voting power often serves to effectively silence ordinary shareholders, threatens the agency and objectivity of the board and removes a key safeguard against excessive pay, related party transactions, and other potential misuses of investor capital.

In this post, we look at how inequitable voting rights influenced 2024 AGM results at Shopify, and at the broader impact of multi-class share structures on the board and its role.

Case Study: Shopify Inc.

Two years ago, Shopify controversially [2] implemented a “founder share” that gave CEO Tobi Lutke 40% voting rights indefinitely, even if his actual economic stake in the company goes down as low as ~2%. A majority of the company’s shares were voted against this arrangement – but because not all of the company’s shares had the same voting power, the founder share was nonetheless granted to Lutke.

At the 2024 AGM, Shopify’s now-cemented triple-class share structure again swung the vote on several proposals. Yet, as in 2022, most media coverage of the general meeting painted an incomplete picture of the results. A Financial Post headline on the day of the meeting read [3] “Shopify shareholders approve executive pay plan they were urged to reject” while thelogic.co reported [4] “Shopify shareholders approve executive pay plan, rejecting proxy push.” Shopify’s subsequent filings announced that all agenda items had been approved.

Like two years ago, the word “approve” is doing a lot of lifting.

According to S&#38;P Capital IQ, institutional investors currently hold 815,336,783 shares in Shopify, or 63.3% of the economic exposure to the company’s share price performance. This translates into roughly 40% voting power, equivalent to that of the founder-CEO who only holds 6.2% of company’s total outstanding equity.

If the multi-class structure were collapsed and all shares voted on a one-to-one basis, the results indicate that well under half of shareholders supported the pay proposals, with support ranging from 34% for the option plan to 45% for the advisory say on pay. Meanwhile, we calculate that the re-election of director Gail Goodman would only have received 57% support.



[...]

Impact on Transparency

It’s notable that we had to perform the above calculations to untangle vote results ourselves. Even proponents of multi-class share structures, like the Institute for Governance of Private and Public Organizations (“IGOPP”) in Canada (see “Policy Paper No. 11: The Case for Dual-Class of Shares [5]”, 2019), call for companies to disclose a breakdown of their voting results so that shareholders can more easily isolate the effect of the superior voting shares. The failure to provide such disclosure indicates that companies see value in opacity, and that directors who effectively owe their seat to the grace of the CEO are not in a position to extract even modest concessions. »

Lire la suite [6]

[1] https://www.theglobeandmail.com/business/commentary/article-rbi-dentalcorp-nuvei-agm-shareholder-votes/
[2] https://www.glasslewis.com/shopify-shareholders-approve-controversial-founder-share-with-the-help-of-the-existing-multiple-voting-shares/
[3] https://financialpost.com/news/retail-marketing/shopify-shareholders-approve-executive-pay-plan
[4] https://thelogic.co/briefing/shopify-shareholders-approve-executive-pay-plan-rejecting-proxy-push/?synckey=1948957d-bee6-4d85-9c95-dee765098202%3Fwpa_error_token%3Dtrue
[5] https://igopp.org/en/the-case-for-dual-class-of-shares-2/
[6] https://igopp.org/wp-content/uploads/2024/08/GLASSL2.pdf]]></content>
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		<title>Entrée en bourse, un rêve du passé ?</title>
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		<pubDate>Tue, 16 Jul 2024 20:39:50 +0000</pubDate>
		<dc:creator><![CDATA[IGOPP Site web]]></dc:creator>
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		<description><![CDATA[Au Canada, l’année 2023 fut famélique en matière de nouvelles sociétés procédant à un premier appel public à l’épargne (PAPE) sur le principal marché boursier, le TSX. En effet, une seule société, Lithium Royalty Corp., a procédé à une telle opération, levant ainsi environ 150 M $ en mars 2023. Plus d’un an plus tard, [&#8230;]]]></description>
		<content><![CDATA[Au Canada, l’année 2023 fut famélique en matière de nouvelles sociétés procédant à un premier appel public à l’épargne (PAPE) sur le principal marché boursier, le TSX. En effet, une seule société, Lithium Royalty Corp., a procédé à une telle opération, levant ainsi environ 150 M $ en mars 2023. Plus d’un an plus tard, au terme du mois de juin 2024, aucune nouvelle société conventionnelle[1] n’a depuis été introduite par voie de PAPE sur le TSX. Il s’agit d’une période anormalement longue, voire historique.

« Les marchés publics sont un grand facteur d’égalisation économique, ce qui permet aux petits épargnants, soutenus par des protections appropriées pour les investisseurs, de participer directement à la croissance de l’économie » (Groupe de travail sur la modernisation relative aux marchés financiers, 2021). Des études montrent que la taille du marché des capitaux d’un pays est positivement corrélée à son développement économique (mesuré par le taux de croissance réel à long terme du PIB par habitant), et que, dans le cas des marchés boursiers, la relation est estimée à 1 pour 1 (Kaserer et Rapp, 2014). Des marchés en santé et attrayants sont essentiels, car ils favorisent également l’innovation, la diversification de l’économie, un plus grand partage de la richesse créée tout en rendant l’économie d’un pays plus robuste aux chocs (European IPO Task Force, 2020).

Pour les entrepreneurs, les avantages d’une introduction en bourse sont nombreux. Il s’agit bien sûr d’abord d’un moyen de financer la croissance, mais aussi d’améliorer la notoriété de la marque et la réputation (Pešterac, 2020). Les exigences de conformité imposées par les régulateurs et les opérateurs boursiers confèrent une forte crédibilité aux entreprises, ce qui facilite grandement le recrutement et la rétention des employés et dirigeants. C’est aussi un avantage indéniable lors de la négociation auprès de fournisseurs locaux et étrangers.

Bien sûr, une introduction en bourse s’accompagne inévitablement de coûts additionnels liés aux exigences associées à la divulgation publique de renseignements et autres obligations de conformité, sans compter les risques associés aux tentatives hostiles de prise de contrôle ou encore de devoir composer avec une attaque d’un actionnaire activiste. Le Tableau 1 reprend certains des arguments favorables et défavorables les plus fréquemment soulevés pour justifier une introduction – ou non – en bourse.

[1] Une société conventionnelle fait référence à une société ayant des activités commerciales traditionnelles (fabrication de produits, prestation de services, commerce au détail, services financiers et bancaires, etc.), ce qui exclut les véhicules financiers comme les fonds négociés en bourse, les sociétés d’acquisition à vocation spécifique, les fonds mutuels, les sociétés à actions scindées, les fiducies d’investissement à capital fixe, etc.
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		<title>Déclin des introductions en bourse : que se passe-t-il ?</title>
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		<pubDate>Mon, 15 Jul 2024 20:34:44 +0000</pubDate>
		<dc:creator><![CDATA[IGOPP Site web]]></dc:creator>
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		<category><![CDATA[Offres d'achat hostiles]]></category>

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		<description><![CDATA[Au Canada, l’année 2023 fut misérable pour le nombre de nouvelles sociétés procédant à un premier appel public à l’épargne (PAPE) sur le principal marché boursier, le TSX. En effet, une seule société a procédé à une telle opération, levant ainsi environ 150 millions en mars 2023. Plus d’un an plus tard, au terme du mois de juin 2024, [&#8230;]]]></description>
		<content><![CDATA[Au Canada, l’année 2023 fut misérable pour le nombre de nouvelles sociétés procédant à un premier appel public à l’épargne (PAPE) sur le principal marché boursier, le TSX.

En effet, une seule société a procédé à une telle opération, levant ainsi environ 150 millions en mars 2023. Plus d’un an plus tard, au terme du mois de juin 2024, aucune nouvelle société opérante n’a depuis été introduite par voie de PAPE sur le TSX. Il s’agit d’une période anormalement longue, voire historique.

Les marchés boursiers réglementés favorisent un meilleur partage de la richesse créée par nos entreprises en permettant aux petits épargnants de participer directement à la croissance de l’économie. Des marchés en santé et attrayants sont essentiels, car ils favorisent également l’innovation, la productivité et la diversification de l’économie.

Pour les entrepreneurs, les avantages d’une introduction en Bourse sont nombreux. Il s’agit bien sûr d’un moyen de financer la croissance et de rendre les actions plus liquides, mais aussi d’améliorer la notoriété de la marque et la réputation.

La présence en Bourse facilite le recrutement et la rétention des employés et dirigeants, et constitue aussi un avantage indéniable lors de la négociation autant auprès de clients que de fournisseurs locaux et étrangers.
Alors comment expliquer ce déclin d’intérêt pour l’introduction en Bourse de nouvelles sociétés par leurs fondateurs ?
La réponse à cette question est complexe, car les raisons sont protéiformes. On peut néanmoins en dégager trois grandes catégories.
1. Pression accrue de groupes d’actionnaires
Des investisseurs institutionnels, par la taille de leurs actifs sous gestion – sous forme de fonds indiciels notamment –, exercent un pouvoir de vote considérable et influencent les grandes orientations des sociétés inscrites en Bourse. De plus, des analystes financiers scrutent attentivement les résultats trimestriels et divulguent leurs attentes publiquement, insufflant une pression constante pour livrer des résultats à court terme. Lorsque ceux-ci déçoivent, des actionnaires activistes peuvent intervenir à tout moment avec des demandes diverses (par exemple, remplacer le PDG, nommer des membres au conseil d’administration, exiger des changements stratégiques majeurs).

Comme plusieurs sociétés québécoises l’ont vécu au cours des dernières années, des vendeurs à découvert peuvent diffuser sans avertissement des rapports incendiaires et alarmistes – avec ou sans fondements – au sujet de la société, avec le potentiel de générer une crise réputationnelle en plus de créer de l’incertitude pour les employés, clients, fournisseurs et actionnaires.
2. Risque d’une offre d’achat non sollicitée
L’entreprise étant publique, ce risque est bien réel si le fondateur ne détient pas le contrôle de la société. Les acquisitions demeurent une source de croissance potentielle pour bien des entreprises qui ont atteint une certaine maturité, toujours à l’affût de cibles potentielles.
3. Poids de la conformité
Les obligations de conformité, notamment en matière de divulgation, augmentent constamment, accaparant ainsi de plus en plus de ressources. Ces exigences sont décuplées avec les nouvelles attentes de divulgation sociale et environnementale.

Les sources de capitaux privés étant nombreuses et accessibles, bien des entrepreneurs estiment que le poids imposé par ces trois grandes familles « d’inconvénients » l’emporte largement sur les avantages, et préfèrent donc conserver leur entreprise privée.

Le Canada n’est pas le seul pays à connaître un déclin de nouvelles introductions en Bourse. Bien des pays industrialisés font ce constat, et leurs gouvernements et régulateurs se sont penchés sur cette problématique. Une des principales solutions avancées est de favoriser le maintien du contrôle par les fondateurs après l’introduction en Bourse, notamment par l’utilisation de mécanismes comme la possibilité de créer deux classes d’actions, dont l’une confère des votes multiples au fondateur. Aux États-Unis, depuis 2017, c’est tout près de 25 % des sociétés nouvellement introduites qui ont utilisé une telle structure actionnariale.

Ainsi, seulement au cours des derniers mois, la France (en juin), l’Italie (en mars), l’Allemagne (en décembre 2023) et la Corée du Sud (en novembre 2023) ont modifié leurs lois afin de permettre des actions à vote multiple. Le Royaume-Uni mène en ce moment une consultation en vue d’éliminer la plupart des restrictions associées à ce type de structure, et un accord européen prévoit que tous les États membres devront bientôt autoriser les actions à vote multiple et devront en définir l’encadrement.
Alors que de nombreux pays cherchent à introduire ces mécanismes, le Canada dispose déjà de tous les outils nécessaires.
Pourtant, au contraire de tout ce qui se fait ailleurs, des pressions sont plutôt exercées – notamment par des groupes d’investisseurs institutionnels et par les agences de conseil en vote comme ISS et Glass Lewis – pour qu’on abandonne ces précieux outils ou que nous les encadrions davantage par l’imposition de contraintes arbitraires.

Les entrepreneurs canadiens souhaitant maintenir le contrôle sur leur société pour mener à bien leur vision à long terme doivent opter pour la structure qui leur est optimale. Il est toujours possible d’abandonner une structure à double classe d’actions, mais il est impossible d’en adopter une si ce choix n’a pas été fait initialement. Cette décision est donc cruciale au moment du premier appel public à l’épargne.

Les statistiques observées au sujet du déclin du nombre de premiers appels publics à l’épargne sont alarmantes. Avec une période de plus d’une année sans PAPE au Canada par une entreprise conventionnelle sur son principal segment (TSX) – une période marquée au contraire par des fermetures de capital (Héroux-Devtek s’étant ajouté très récemment à la liste) –, il est essentiel d’ouvrir le débat sur la question et de trouver des solutions durables pour que nos marchés boursiers soient de nouveau attrayants pour nos entrepreneurs.

Les opinions exprimées dans ce texte n’engagent que l’auteur.
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		<title>« Family Controlled Companies: Drivers of Canadian Economy »</title>
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		<pubDate>Wed, 18 Oct 2023 02:51:19 +0000</pubDate>
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		<description><![CDATA[Pour écouter l&#8217;intégralité du panel avec Louis Audet (membre du C.A. de l&#8217;IGOPP), à propos du plus récent rapport de l&#8217;IGOPP sur les entreprises familiales, veuillez cliquer ici ou sur l&#8217;image ci-dessous (le panel a une durée de 43 minutes):]]></description>
		<content><![CDATA[Pour écouter l'intégralité du panel avec Louis Audet (membre du C.A. de l'IGOPP), à propos du plus récent rapport de l'IGOPP [1] sur les entreprises familiales, veuillez cliquer ici [2] ou sur l'image ci-dessous (le panel a une durée de 43 minutes):

[1] https://igopp.org/la-performance-des-societes-canadiennes-controlees-inscrites-au-sptsx/
[2] https://www.youtube.com/watch?v=EneTrzShDZM]]></content>
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		<title>« Family Controlled Companies: Key Drivers of Canadian Economic Sustainability &#8211; Panel »</title>
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		<pubDate>Wed, 18 Oct 2023 02:34:41 +0000</pubDate>
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		<content><![CDATA[Pour écouter l'intégralité du panel avec Louis Audet (membre du C.A. de l'IGOPP), à propos du plus récent rapport de l'IGOPP [1] sur les entreprises familiales, veuillez cliquer ici  [2]ou sur l'image ci-dessous (le panel a une durée de 43 minutes):

 [3]

[1] https://igopp.org/la-performance-des-societes-canadiennes-controlees-inscrites-au-sptsx/
[2] https://www.youtube.com/watch?v=EneTrzShDZM
[3] https://www.youtube.com/watch?v=EneTrzShDZM]]></content>
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		<title>La performance des sociétés canadiennes contrôlées inscrites au S&#038;P/TSX</title>
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		<pubDate>Fri, 13 Oct 2023 14:12:45 +0000</pubDate>
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		<description><![CDATA[Les entreprises familiales constituent l’assise fondamentale des économies de marché. Ces entreprises sont souvent empreintes d’une culture forte ancrée dans les valeurs du fondateur, et cette culture se développe, s’affermit au fil du temps, parfois même au-delà des premières générations qui se succèdent à la direction de la société familiale. Ces sociétés ont tendance à [&#8230;]]]></description>
		<content><![CDATA[Les entreprises familiales constituent l’assise fondamentale des économies de marché. Ces entreprises sont souvent empreintes d’une culture forte ancrée dans les valeurs du fondateur, et cette culture se développe, s’affermit au fil du temps, parfois même au-delà des premières générations qui se succèdent à la direction de la société familiale. Ces sociétés ont tendance à prendre des décisions en fonction d’un horizon à long terme, en considération de l’ensemble de leurs parties prenantes et de l’environnement, car il est naturel pour ces sociétés de vouloir s’assurer que les conditions futures demeureront favorables. C’est l’essence-même d’une création de valeur durable.

Au fil de leur croissance, les plus grandes de ces entreprises ont éventuellement dû faire un appel à l’épargne public. Soucieux de maintenir le contrôle sur les activités de l’entreprise, d’y conserver une culture qui reflète les valeurs à la source des succès passés de la société, ces entrepreneurs-fondateurs souhaitaient préserver le caractère unique de leur entreprise et assurer leur capacité de continuer à insuffler leur vision à long terme malgré la présence de nouveaux actionnaires, anonymes et changeants pour la plupart.

En vertu des impératifs qui leur étaient propres au moment de l’introduction en bourse de leur entreprise, certains entrepreneurs-fondateurs n’avaient pas la possibilité de lever les fonds requis sans diluer leur participation en-deçà du niveau nécessaire au maintien du contrôle, ou ne souhaitaient pas que ce risque se matérialise éventuellement. Ils ont alors fait appel à des mécanismes leur assurant le maintien du contrôle, notamment par l’utilisation de différentes classes d’actions (DCA) conférant à chacune des droits particuliers (multiples droits de vote pour l’une des classes, par exemple, ou des droits exclusifs de nomination de membres au conseil d’administration de façon à en maintenir une majorité).

Que le contrôle soit exercé par une participation directe ou par le recours à une structure DCA, ces sociétés sont fréquemment ciblées par des catégories d’investisseurs qui jugent que leur gouvernance est déficiente, du moins selon les balises établies pour les entreprises ayant un actionnariat diffus (sans actionnaire de contrôle). Ces critiques sont souvent encore plus acerbes à l’endroit des sociétés DCA, en raison du contrôle exercé sans une participation économique à la hauteur des droits exclusifs de nomination ou encore du pourcentage des votes exercés. Plusieurs groupes de pression militent fortement pour l’élimination de toute forme de structure DCA.

Ces critiques sont-elles justifiées ? Est-ce que la performance économique, sociale et environnementale à long terme des sociétés canadiennes contrôlées inscrites en bourse vient sanctionner cette perception de « mauvaise gouvernance » ?

Ces sujets, âprement débattus sur les différentes tribunes en gouvernance, ont également fait l’objet de beaucoup de recherches dans les cercles académiques. Car si des voix s’élèvent contre le maintien du contrôle par des actionnaires fondateurs et leur famille, d’autres se font de plus en plus entendre afin de permettre à de nouvelles générations d’entrepreneurs d’utiliser des structures DCA. Plusieurs pays ont récemment revu leurs règles afin de les autoriser sur leurs principales places boursières, et d’autres – comme la France ou l’Allemagne – considèrent sérieusement le faire dans un proche avenir.

Notre étude vise dans un premier temps à situer le débat et à faire une synthèse des conclusions et résultats provenant des recherches les plus récentes. Ensuite, nous avons comparé la performance des sociétés canadiennes contrôlées appartenant à l’indice S&#38;P/TSX à celle de sociétés canadiennes à actionnariat diffus issues du même groupe. Les comparaisons ont porté autant au niveau des scores ESG (performance Environnementale, Sociale et en termes de scores de Gouvernance) que du rendement total pour les actionnaires sur des périodes de 5 et 10 ans.
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		<title>« Is the Sun Setting on Dual Class Share Structures? »</title>
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		<pubDate>Tue, 16 May 2023 16:45:04 +0000</pubDate>
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		<description><![CDATA[« Teck’s Dual Class Amendment Teck Resources Limited (“Teck”) recently announced that it will be collapsing its dual class share structure (“DCSS”) by introducing a six-year sunset for the multiple voting rights attached to its Class A common shares (the “Dual Class Amendment”). An overwhelming majority of Teck’s shareholders voted in favour of the Dual [&#8230;]]]></description>
		<content><![CDATA[« Teck’s Dual Class Amendment

Teck Resources Limited (“Teck”) recently announced that it will be collapsing its dual class share structure (“DCSS”) by introducing a six-year sunset for the multiple voting rights attached to its Class A common shares (the “Dual Class Amendment”). An overwhelming majority of Teck’s shareholders voted in favour of the Dual Class Amendment at the annual and special meeting of shareholders on April 26, 2023.

Prior to the Dual Class Amendment, Teck’s Class A common shares each had 100 votes per share, whereas the Class B common subordinate voting shares each had one. On Friday, May 12, 2023, the effective date, each outstanding Class A common share was exchanged for one new Class A common share and 0.67 of a Class B subordinate voting share. The terms of the new Class A common shares are identical to the terms of old Class A common shares, but provide that six years from the effective date, all new Class A common shares will automatically be exchanged for Class B subordinate voting shares, all of which will be renamed “common shares.” In effect, the Dual Class Amendment will collapse Teck’s DCSS by May 12, 2029.

While not common among publicly traded corporations in Canada, DCSS have long been a part of the Canadian securities market and continue to be employed by many corporations.[1] [1] This bulletin will discuss the basic components of a DCSS, its advantages and disadvantages, as well as common measures implemented alongside DCSS to increase shareholder protection.

[...]

Concerns with DCSS

Conversely, DCSS can give rise to corporate governance concerns. By their nature, DCSS result in a misalignment between voting rights and economic interest within a company. For example, in Teck’s case, the holders of approximately 1.5% of the total number of outstanding Teck shares are entitled to exercise approximately 60.5% of the votes attached to all Teck shares. Critics of DCSS claim that these structures allow company executives to “have their cake and eat it too” because they permit executives to raise capital without giving up control.[2] [2] Further, because DCSS can allow executives to hold relatively small equity stakes within their companies, they can be insulated from the financial repercussions of poor decision-making and corresponding share price decreases.

Simultaneously, DCSS expose minority shareholders to significant risks and potential undesirable outcomes. In addition to restricting the control that the subordinate voting shareholders have over board composition and company strategy, DCSS can also result in executive compensation for the holders of the superior voting class shares, leadership transition issues, and payment of significant premiums to collapse the DCSS. In 2021, the battle for control of Rogers Communications revealed that DCSS can also result in a unilateral determination of a board’s makeup, which may or may not be in the best interest of all shareholders.[3] [3]



Shareholder Protection in DCSS

The concerns notwithstanding, there are ways to reduce risks for shareholders of subordinate voting shares, while allowing all shareholders to reap the benefits of DCSS. By enacting certain shareholder protections, such as coattail provisions and sunset clauses, companies can create DCSS that provide for greater alignment of interests between all common shareholders.

(1) Coattail Provisions

Canadian DCSS companies have almost universally adopted a coattail provisions.[4] [4] Coattail provisions ensure that holders of subordinate voting shares can convert their holdings to superior voting shares in the event of a takeover offer, thus allowing them to participate in the offer on the same terms. Coattail provisions have been a TSX listing requirement since 1987 and have removed most of the potential “private benefits of control” through a DCSS.

(2) Sunset Clauses

Sunset clauses impose a pre-determined end date for DCSS. These sunsets limit the relative freedom given to the shareholders of the superior voting right shares. Sunsets come in a variety of forms, including:

 	Time-based sunsets: whereby the superior voting rights cease after a specified time period (e.g., Teck’s Sunset).
 	Dilution sunsets: whereby the multiple voting shares return to single votes when the controlling shareholder’s voting power falls below a given threshold.
 	Event-driven sunsets: where the DCSS collapse follows a certain event, usually the death or disability of founder/controlling shareholder.

Certain proxy advisory services have started to recommend against voting in favour of multi-class share structures and unequal voting rights amongst shareholders, unless the company provides for a reasonable sunset of its multi-class share structure. Glass Lewis and the Institutional Shareholder Services consider sunsets of seven years or less to be reasonable, according to their 2023 proxy voting guidelines.[5] [5]

Conclusion

While Teck’s Dual Class Amendment marks another step in the growing trend towards the disappearance of DCSS in Canada, it might be too soon to say that the sun is setting on them entirely. Where shareholder concerns can be properly alleviated, these structures are a great way for founders to raise capital and confidently pursue their business goals. For the time being however, it does appear that the sun is rising on shareholder rights and protections in DCSS. The team at McMillan will continue to report on these developments.

[...]

[4] Institute for Governance of Private and Public Organizations, “The Case for Dual-Class of Shares – Policy Paper Number 11 [6]” (2019), page 8. »

Lire la suite [7]

[1] https://mcmillan.ca/insights/publications/is-the-sun-setting-on-dual-class-share-structures/#1
[2] https://mcmillan.ca/insights/publications/is-the-sun-setting-on-dual-class-share-structures/#2
[3] https://mcmillan.ca/insights/publications/is-the-sun-setting-on-dual-class-share-structures/#3
[4] https://mcmillan.ca/insights/publications/is-the-sun-setting-on-dual-class-share-structures/#4
[5] https://mcmillan.ca/insights/publications/is-the-sun-setting-on-dual-class-share-structures/#5
[6] https://igopp.org/wp-content/uploads/2019/09/IGOPP_PP_CaseDualShareClass_PP11_EN_v13_WEB.pdf
[7] https://igopp.org/wp-content/uploads/2023/05/McMillan-Is-the-sun-setting-on-dual-class-share-structures_May-2023.pdf]]></content>
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		<title>« Shopify Shareholders ‘Approve’ Controversial “Founder Share” – With the Help of the Existing DCS »</title>
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		<pubDate>Thu, 09 Jun 2022 17:22:59 +0000</pubDate>
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		<content><![CDATA[[...]

What was the board thinking?

It doesn’t take an expert in hostage negotiations to see that the independent board members were dealing from a position of relative weakness, or at the very least deference, compared to the already-powerful CEO.

For starters, as a matter of basic arithmetic, all Shopify board members owe their presence on the board to the support, or at least acquiescence, of the Class B multiple voting shareholders.

The special committee of independent directors also signposted early on that Mr. Lütke’s position as the individual “guiding the ship” was paramount. During negotiations lasting over the course of a year, the committee generally did not initiate any proposals to the CEO; rather, it waited for Lütke to propose terms. His first offer was to set and preserve the multiple voting power at 49.99%. Aside from one counter-proposal for 34% alongside a tighter service-based sunset and stricter divestment restrictions than those desired by Mr. Lütke, the committee did not push back. The final terms are as described above.

Clear from this is that the board places enormous faith in Mr. Lütke.

The history of corporate (North) America is replete with examples of one-company CEOs. The mythology of the self-made founder-CEO speaks to what for many are the most persuasive qualities of capitalism America-style. Shopify’s rise has seen it and Mr. Lütke compared to similar modern software and internet success stories with long-serving founder-CEOs, notably Microsoft (Bill Gates), Apple (Steve Jobs), Facebook (Mark Zuckerberg) and Amazon (Jeff Bezos). Of the aforementioned, all but Facebook have simple, equitable single class share structures, and an examination of their long-term record suggests that they were able to execute a vision that delivered enormous value to shareholders despite having one vote for each share.

Mr. Bezos maintained a substantial stake – enough to exercise effective control through an equitable structure – over many years; Mr. Bezos held approximately 25% in 2007, 19% in 2013 and today still holds approximately 13% despite having stepped down as CEO in 2021. Even Zuckerberg owns around 13% of all outstanding Meta Platforms (fka Facebook) stock, even though he’d need less than that to still guarantee effective control.

Shopify’s proposal to Mr. Lütke allows him to maintain effective control even while selling down up to 70% of his current 6% stake.

The Theory

The debate over whether multi-class structures should be permitted is contested. Proponents of either side can point to individual companies that have performed especially well or poorly, or indeed to singular events like the Succession-style blow-up in 2021 at Rogers Communication; in any case, performance assessments are relative, with some such companies, particularly in Canada, using a dual class structure to embed a founding family’s control of the business for multiple decades.

Like fractal geometry, the debate doesn’t end at the largest scale of the topic – i.e. should multi-class structures be permitted or not – but diverges into sub-debates around areas of best practice for application of the structure: what should be the ratio of voting superiority between the special class and the subordinate class? What form of sunset (expiry date) should be adopted – should it be service-based (e.g. the founder-CEO leaves their role), time-based (such as the seventh anniversary of the IPO) or dilution-based (where the multiple-voting shares automatically dissolve into the common stock class when they represent less than, for instance, 5% of all shares outstanding)? Should the sunset be a mix of all these?

While Glass Lewis in 2022 adopted a voting policy against multi-class structures without a reasonable time-based sunset (in our opinion, seven years or less from IPO), we are sympathetic to criticism of time-based sunsets as overly arbitrary.

In Canada, among the most thoughtful arguments against a blanket negative approach to dual class companies are those made by the Institute for Governance of Private and Public Organizations (“IGOPP”). The IGOPP has argued that companies with dual class structures are just as likely, if not more so, to deliver long-term growth as one-share-one-vote companies (see “Policy Paper No. 11: The Case for Dual-Class of Shares” [1], 2019.)

IGOPP believes there is “much merit to dual-class companies and family firms, provided holders of shares with inferior voting rights are well protected. [IGOPP’s emphasis].” IGOPP’s recommendations for ensuring the protection of subordinate shareholder rights include:

 	That voting strength of superior shares be capped at a ratio of 4:1, such that 20% of the equity would be required for absolute control (50%+ of votes). IGOPP implies that a ratio of greater than 10:1 is unacceptable and states that classes of shares with no voting rights should be prohibited.
 	Public disclosure of separate vote tallies for each class of shares.
 	That subordinate shareholders be entitled to elect one-third of board members.
 	Dilution sunset that would be triggered by the controlling shareholder’s voting power dropping below a percentage generally considered as a “blocking minority” – 33% (which would be 11.1% with a 4:1 ratio).

Shopify’s proposed Founder share and accompanying “governance update” does not include any of the above safeguards.

Glass Lewis View

In reviewing the proposed Founder share arrangement, we were struck by the degree to which the original dual-class structure (i.e. the Class A 1 vote / Class B 10 votes) appears to have aligned with its intended aims, with shareholder expectations and with those of other best practice standard-setters.

Shopify’s performance since listing publicly has been remarkable. So, to the extent that its dual-class structure insulated its early investors and leadership from short-term pressures, it fulfilled its purpose. Shareholders of Class A subordinate shares have been taken along for a glorious ride as Shopify became one of the main success stories in an extended bull market in which software and e-commerce companies outperformed. The company benefitted from a favourable consumer perception, peaking during pandemic-induced lockdowns, as the ‘anti-Amazon’ since its platform enables small businesses to sell to their customers directly, rather than having to compete in a single online marketplace and outsource order fulfilment.

As is often the way in the early years of a public company, particularly for a tech concern with a seemingly rocket-fuelled stock, common shareholders probably didn’t mind that their votes at general meetings were effectively meaningless.

Glass Lewis believes in the principle of one share, one vote, but our policy guidelines clearly earmark the period in each public corporation’s lifecycle in which an inequitable voting structure might be desirable: the early years. We agree that freeing up the founding leadership to concentrate on growing the business and trying to realize its vision is a strategy that works for some companies.

While in 2022 we settled on a seven-year time-based sunset as a general policy for newly public dual-class companies, sunset mechanisms may achieve a similar result via a different route.

If Shopify’s original dilution sunset is indeed close to triggering – and the board’s clamouring to propose the Founder share at this AGM suggests that it is – then it is doing so uncannily close to the seven-year anniversary of Shopify as a public company.

One of our main concerns with multi-class structures is that they may foster misaligned incentives between the superior voters and dispersed common shareholders, and that these can be exacerbated over the long-term. This is especially true of companies where the subordinate class has zero votes per share or where the gulf in votes per share is especially large (as noted above, best practice proponents recommend not exceeding 4 votes per share in order to preserve a semblance of economic alignment between superior and subordinate shareholders).

As such, a well-crafted dilution sunset makes sense: the superior shareholders may decide to use their disproportionate control of the company to, for example, issue a deluge of stock options to employees as the company grows and competes for talent. They may be totally justified in doing so (we’ve heard that software engineers can be expensive and that they tend to expect equity compensation). But a dilution sunset at least keeps the experience of the superior shareholders tethered to that of ordinary shareholders, who have good reason to be concerned both about excessive dilution and about the spectre of a shareholder with a small economic stake exercising effective control. »

Lire la suite [2]

[1] https://igopp.org/wp-content/uploads/2019/09/IGOPP_PP_CaseDualShareClass_PP11_EN_v13_WEB.pdf
[2] https://igopp.org/wp-content/uploads/2022/09/Glass-Lewis_Shopify-Shareholders-Approve-Controversial-_Founder-Share_June-2022.pdf]]></content>
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		<title>Shopify &#8211; La nouvelle structure de gouvernance approuvée avec une faible marge</title>
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		<pubDate>Wed, 08 Jun 2022 15:56:15 +0000</pubDate>
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		<description><![CDATA[Le vote des actionnaires de Shopify permettant de consolider le poids du vote du fondateur et chef de la direction de l’entreprise, Tobi Lütke, a été remporté par une faible marge, a révélé mercredi la société. Le géant du commerce électronique d’Ottawa a indiqué que 53,7 % des actionnaires, à l’exclusion de M. Lütke, avaient voté mardi [&#8230;]]]></description>
		<content><![CDATA[Le vote des actionnaires de Shopify permettant de consolider le poids du vote du fondateur et chef de la direction de l’entreprise, Tobi Lütke, a été remporté par une faible marge, a révélé mercredi la société.
Le géant du commerce électronique d’Ottawa a indiqué que 53,7 % des actionnaires, à l’exclusion de M. Lütke, avaient voté mardi pour un plan qui accordait au grand patron, ainsi qu’à sa famille et à ses affiliés, 40 % des droits de vote de l’entreprise dans le cadre d’une nouvelle structure de gouvernance d’entreprise, sous réserve de conditions.
Quelque 46,3 % des actionnaires, à l’exclusion de M. Lütke et de ses associés et affiliés, ont voté contre la proposition de lui donner des actions de fondateur. En incluant M. Lütke, le plan a reçu le soutien de près de 72,4 % des votes exprimés par les actionnaires de catégorie A et de catégorie B de la société.
Les actionnaires de Shopify ont également voté mardi à 99,6 % en faveur d’un fractionnement d’actions à raison de 10 pour 1 pour les deux catégories d’actions.
Bien que le niveau de soutien pour les actions de fondateur n’ait pas été écrasant, le vice-président de l’Institut sur la gouvernance d’organisations privées et publiques, Patric Besner, a estimé que cela ne devait pas être considéré comme une déception.
« Si vous avez 50 [%] plus un, vous êtes en affaires, a-t-il souligné. Si vous questionnez les gens à ce sujet dans deux ans, personne ne se souviendra probablement des chiffres. »
La proposition nécessitait une majorité des deux tiers des voix exprimées par les actionnaires votant ensemble en tant que classe unique et une majorité des voix exprimées par les actionnaires de catégorie A et de catégorie B, à l’exclusion de M. Lütke et de ses associés et affiliés.
Plusieurs sociétés de services aux actionnaires, qui compilent des rapports pour les détenteurs de titres avant de tels votes, se sont opposées à la proposition de Shopify. Glass, Lewis &#38; Co a jugé que cette décision limitait les droits des actionnaires et protégeait de manière inadéquate les intérêts des actionnaires minoritaires.
Institutional Shareholder Services, California Public Employees’ Retirement System et Egan-Jones Rating se seraient également opposés au plan.
M. Besner voit d’un bon œil le fait que M. Lütke ait obtenu des actions de fondateur, malgré l’opposition.
« Lorsque vous avez des actions à double catégorie, il y a toujours une sorte de stress mental pour les investisseurs, a-t-il expliqué. Ils peuvent imaginer toutes sortes de scénarios à propos de ce que le fondateur peut faire, mais parfois c’est juste une incompréhension de la capacité des fondateurs parce que leur cœur et leur âme sont dans l’entreprise et […] il est peu probable qu’ils se tirent une balle dans le pied et détruisent l’entreprise. »
M. Lütke a lancé Shopify en 2004, lorsqu’il a reçu un investissement de son beau-père Bruce McKean après avoir été incapable de trouver un logiciel de commerce électronique satisfaisant pour une entreprise de planche à neige qu’il mettait sur pied.
Les actions du fondateur expireront si M. Lütke n’occupe plus les fonctions de cadre dirigeant, de membre du conseil d’administration ou de consultant dont l’emploi principal est au sein de l’entreprise, ou encore si M. Lütke, sa famille immédiate et ses affiliés ne détiennent plus un nombre d’actions de catégories A et B équivalant à au moins 30 % des actions de catégorie B qu’ils détiennent actuellement.
En cas d’expiration des actions de fondateur, M. Lütke convertira également ses actions de catégorie B restantes en actions de catégorie A.
Lire la suite [1]

[1] https://igopp.org/wp-content/uploads/2022/06/La-Presse_Shopify-_-La-nouvelle-structure-de-gouvernance-approuvée-avec-une-faible-marge_Juin-2022.pdf]]></content>
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		<title>« Shopify shares rise as tech company announces 10-for-1 stock split »</title>
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		<pubDate>Mon, 11 Apr 2022 17:52:18 +0000</pubDate>
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		<description><![CDATA[« Shopify Inc. co-founder, chair and chief executive Tobias Lutke has three young children. The billionaire is willing to give up the opportunity to pass along the company to his offspring in exchange for maintaining control for as long he works at the online commerce giant. Ottawa-based Shopify, Canada’s largest tech company, announced on Monday it [&#8230;]]]></description>
		<content><![CDATA[« Shopify Inc. co-founder, chair and chief executive Tobias Lutke has three young children. The billionaire is willing to give up the opportunity to pass along the company to his offspring in exchange for maintaining control for as long he works at the online commerce giant.
Ottawa-based Shopify, Canada’s largest tech company, announced on Monday it plans a 10-for-1 stock split in late June; the share price promptly jumped by 3 per cent on the Toronto Stock Exchange. Shopify is the latest tech company to see its shares soar on news of a split; similar moves took place at Amazon.com Inc. and Tesla Inc. in recent weeks.
The Shopify board also unveiled a governance structure that would award Mr. Lutke newly minted founder’s shares that lock in 40 per cent voting control, even if the company issues additional stock – for example, to pay for a takeover – or Mr. Lutke sells a significant portion of his stake, currently worth more than $5-billion.
The wrinkle here is the 41-year-old founder’s new shares come with a sunset clause – they expire when Mr. Lutke leaves Shopify, or his holding falls to less than 30 per cent of current levels.
If shareholders approve Shopify’s restructuring at a vote scheduled for June 7, the country’s tech flagship will go from a dual-share company that can pass control through generations to a one-share, one-vote structure after the founder’s departure.
“These changes will enhance Shopify’s strategic flexibility,” Robert Ashe, Shopify’s lead independent director, said in a news release. “Tobi is key to supporting and executing Shopify’s strategic vision, and this proposal ensures his interests are aligned with long-term shareholder value creation.”
Shopify’s board unanimously recommended shareholders vote in favour of the new structure, along with the stock split. Investors should applaud this evolution. In a 2019 report, Institute for Governance of Private and Public Organizations chair Yvan Allaire said sunset clauses have “gained salience as institutional shareholders and various agencies try to curtail, rein in and put a time limit on the relative freedom that a dual-class of shares provides to entrepreneurs and family corporations.”
Shopify’s plans are a welcome break from the entrenched ownership at many family-controlled companies, including Rogers Communications Inc., and at entrepreneur-controlled tech businesses such as Facebook parent Meta Platforms Inc.
While more than 60 companies with dual-class shares are listed on the Toronto Stock Exchange, a number of entrepreneur-led companies, such as Onex Corp. and Alimentation Couche-Tard Inc., feature sunset clauses, similar to the planned structure at Shopify. It’s worth noting that Couche-Tard’s founders tried to extend their control of the company in 2015, only to abandon the move in the face of shareholder resistance.
Mr. Lutke founded Shopify in 2004 after writing the software needed to operate his online snowboard business. The company went public in 2015, with investors offered Class A shares that carry one vote, while Mr. Lutke and other insiders maintained control by owning Class B shares that carry 10 votes each, stock that can be transferred to spouses or offspring.
Last year, regulatory filings show, Mr. Lutke cashed out $623-million in Shopify stock under an automatic sales program put in place more than two years ago.
Right now, Mr. Lutke and Shopify director John Phillips, a retired lawyer and early investor, control 97 per cent of the company’s Class B shares, while current and former employees and directors own the rest. If shareholders approve the founder’s share, Mr. Phillips will convert all his class B shares into single-vote shares.
After Mr. Phillips swaps his multiple voting stock, Mr. Lutke will hold about 40 per cent of the votes at Shopify. In a news release, the board said using the founder’s shares to preserve this stake “was appropriate as it is approximately the voting power he would hold under the current share structure.”  »
Lire la suite [1]

[1] https://mcusercontent.com/d1c76e2e88e07148ab7072c66/files/6bdb1d3c-f5a5-178f-9570-119892ca2d06/The_Globe_and_Mail_Shopify_shares_rise_as_tech_company_announces_10_for_1_stock_split_May_2022_.pdf]]></content>
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